5月中旬，A股市場中的AI板塊突然結(jié)束了此前的強(qiáng)勁漲勢，市場情緒發(fā)生急劇變化。這一轉(zhuǎn)變的背后，主要源于騰訊和阿里兩大云服務(wù)商在2025年第一季度財報中披露的AI相關(guān)資本開支數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)顯著低于市場預(yù)期，甚至出現(xiàn)了環(huán)比下降的趨勢。這一“預(yù)期差”迅速引發(fā)了投資者對AI行業(yè)景氣度可持續(xù)性的擔(dān)憂，導(dǎo)致AI板塊整體回調(diào)。

與去年跟隨“英偉達(dá)鏈”的邏輯不同，今年A股市場將“AI國產(chǎn)化創(chuàng)新”視為評估國內(nèi)AI產(chǎn)業(yè)價值的新基準(zhǔn)。因此，當(dāng)作為需求驗證重要一環(huán)的頭部互聯(lián)網(wǎng)大廠在資本開支上出現(xiàn)波動時，其對整個產(chǎn)業(yè)鏈信心的打擊被顯著放大。

市場情緒的劇烈波動之后，一系列關(guān)鍵問題浮出水面：一個季度的資本開支數(shù)據(jù)是否足以判斷行業(yè)的長期景氣度？市場真正擔(dān)憂的是什么？國產(chǎn)算力未來的機(jī)會何在？

要解答這些問題，首先需要理解中美AI投資周期的異同。美股市場遵循著“模型突破→硬件先行→基建加碼→應(yīng)用落地”的清晰路徑，價值輪動明確。相比之下，A股市場的AI投資在“海外映射”與“自主敘事”間反復(fù)切換，路徑更為復(fù)雜，易受階段性數(shù)據(jù)和情緒的影響。

互聯(lián)網(wǎng)大廠AI相關(guān)資本開支低于預(yù)期，直接觸發(fā)了本輪國產(chǎn)算力估值回調(diào)。更深層次的原因在于，市場擔(dān)憂國內(nèi)AI應(yīng)用落地的速度可能放緩。盡管DeepSeek的出現(xiàn)降低了大模型的使用門檻，激發(fā)了企業(yè)對AI應(yīng)用開發(fā)的投入預(yù)期，但實際情況是，AI應(yīng)用的月活在經(jīng)歷短暫暴漲后，增速大幅下降，部分應(yīng)用甚至出現(xiàn)月活下滑。

AI應(yīng)用落地緩慢的原因主要有兩方面：一是主流大模型在回答問題時主要基于相關(guān)性而非因果性，導(dǎo)致大模型在很多情況下不能完全理解人類問題的本質(zhì)，制定有效解決方案；二是盡管大模型迭代降低了使用成本，但部分AI應(yīng)用的實際場景仍存在實施成本遠(yuǎn)大于收益的問題，尤其是在美國對高端AI芯片嚴(yán)格限制后，國內(nèi)AI算力的實際使用成本偏高，增加了AI應(yīng)用ROI的不確定性。

從國產(chǎn)算力板塊來看，DeepSeek的出現(xiàn)并未帶來算力供不應(yīng)求的現(xiàn)象，反而出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性過剩問題。先進(jìn)算力嚴(yán)重不足，而低端無效算力過剩。面對市場對先進(jìn)算力的迫切需求，國產(chǎn)AI芯片對增量需求的覆蓋度不足40%，受到技術(shù)適配性、產(chǎn)能瓶頸以及軟件生態(tài)不成熟等多方面的束縛。

那么，為什么大廠的資本開支會成為市場判斷AI進(jìn)展的關(guān)鍵呢？目前，AI應(yīng)用正處于向現(xiàn)有應(yīng)用和服務(wù)滲透的階段，主要涉及AI功能對現(xiàn)有主流應(yīng)用的賦能，起到降本增效的作用。由于企業(yè)尚不完全清楚AI將如何為其運(yùn)營創(chuàng)造增量價值，因此這是一個涉及反復(fù)試驗的階段。由于缺乏前瞻性指標(biāo)，市場將互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資本開支作為監(jiān)測AI應(yīng)用前景的前瞻性指標(biāo)，同時也間接反映國產(chǎn)算力板塊的景氣度。

然而，從數(shù)據(jù)來看，盡管騰訊和阿里2025年第一季度的資本開支環(huán)比有所下降，但同比卻實現(xiàn)了翻倍增長。這表明國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭對AI的重視程度大幅提升，支出力度加強(qiáng)。資本開支的環(huán)比下降可能與英偉達(dá)H20芯片的供貨及政策限制有關(guān)。特朗普上任后，將H20納入出口限制清單，可能導(dǎo)致部分已下單但未出貨的芯片無法繼續(xù)跟進(jìn)，使得部分互聯(lián)網(wǎng)大廠的資本開支未能真正落地，而是做了賬面沖回。

因此，互聯(lián)網(wǎng)大廠資本開支的短期賬面波動可能并不能準(zhǔn)確反映其對AI未來進(jìn)展的真實看法，而是與政策波動下企業(yè)的短期行為密切相關(guān)。盡管如此，在缺乏明確定量指標(biāo)的情況下，資本開支仍是市場判斷AI發(fā)展前景和頭部企業(yè)態(tài)度的重要觀測指標(biāo)。

未來，隨著英偉達(dá)新產(chǎn)品B40在國內(nèi)量產(chǎn)，大廠的資本開支可能有望出現(xiàn)新一輪爆發(fā)式增長，從而帶動市場情緒再次進(jìn)入樂觀區(qū)間，為國產(chǎn)算力板塊提供新的積極引導(dǎo)和支持。同時，在強(qiáng)勁的市場需求和政策持續(xù)支持下，以寒武紀(jì)、華為等為代表的國產(chǎn)AI芯片供應(yīng)商有望加速實現(xiàn)供應(yīng)鏈自主化進(jìn)程，進(jìn)一步擴(kuò)大國產(chǎn)算力市占率。